發(fā)表文章 / 程靚

編輯 / 田晏林

不到兩個(gè)月的時(shí)間，有眼茅之稱(chēng)的國(guó)內(nèi)骨科行業(yè)龍頭骨科經(jīng)歷了兩次超10%的上攻。

5月9日尾盤(pán)開(kāi)售不久，骨科子公司股價(jià)突然跳高，最后以32.31元/股收紅，跌幅10.70%，總市值跌穿1800億。盡管此后幾天子公司股價(jià)迎小幅反彈，截至5月12日尾盤(pán)，每股出價(jià)35.22元，漲幅5.23%，但1909.51億的總市值和2021年7月1日3853.05億的總市值顛峰相比，出現(xiàn)打入冷宮。

作為克卡尼的資本新寵，上一次骨科暴跌是在3月15日。當(dāng)日醫(yī)療保健醫(yī)藥板塊暴跌，A股、H股齊跳高，骨科一度跌超16%，最后以26.94元/股尾盤(pán)。

然而有別于那場(chǎng)集體跳高，最近骨科的暴跌引起消費(fèi)市場(chǎng)更多揣測(cè)，甚至還榮登了當(dāng)日博客熱搜。傳聞傳聞，子公司股價(jià)下跌與業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期大幅下滑有直接關(guān)系，受禽流感負(fù)面影響，骨科4月收入預(yù)計(jì)大幅下滑，尤其是在華中地區(qū)，第二季度業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期也將遜于市場(chǎng)預(yù)期。

在子公司股價(jià)跳高的當(dāng)日下午，骨科董事會(huì)秘書(shū)吳士君曾話雖如此子公司董事會(huì)秘書(shū)與投資者進(jìn)行云考察財(cái)務(wù)報(bào)表研討會(huì)的打下基礎(chǔ)，表示子公司經(jīng)營(yíng)如常，子公司股價(jià)波動(dòng)屬于消費(fèi)市場(chǎng)行為。并且吳士君在澄清《中國(guó)證券報(bào)》時(shí)說(shuō)，禽流感在短期內(nèi)會(huì)負(fù)面影響醫(yī)院的急診，但目前上海禽流感防控工作已經(jīng)進(jìn)入正面交鋒階段，對(duì)未來(lái)不必過(guò)分樂(lè)觀。更何況現(xiàn)在才5月底，是怎么死而復(fù)生預(yù)測(cè)第二季度業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期遜于市場(chǎng)預(yù)期的？電液推桿供貨商

（圖：雪my147截屏）

但南京大學(xué)國(guó)際聯(lián)合MBA數(shù)字經(jīng)濟(jì)與金融研究中心亞太區(qū)主任、副研究員盤(pán)和林認(rèn)為，消費(fèi)市場(chǎng)揣測(cè)絕非子虛烏有，禽流感封控會(huì)負(fù)面影響骨科術(shù)后的需求，這必然會(huì)導(dǎo)致地區(qū)性業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期大幅下滑，但也需要看到這些負(fù)面影響絕非長(zhǎng)期負(fù)面影響，只是短期走低。

半財(cái)務(wù)報(bào)表顯示，2022年上半年，骨科同時(shí)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入41.69億，環(huán)比快速增長(zhǎng)18.72%；同時(shí)實(shí)現(xiàn)紅腺凈利潤(rùn)6.11億，環(huán)比快速增長(zhǎng)26.15%。而2021年上半年，子公司同時(shí)實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入35.11億，環(huán)比快速增長(zhǎng)113.9%；同時(shí)實(shí)現(xiàn)紅腺凈利潤(rùn)4.84億，環(huán)比快速增長(zhǎng)509.88%。

雖然今年上半年相較于去年上半年同期業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期增速大幅放緩，但在禽流感反復(fù)下，從銷(xiāo)售收入及凈利的穩(wěn)健雙增來(lái)看，骨科都交出了不錯(cuò)的答卷。

但不能忽略的是，從2021年7月最高價(jià)72元/股，到今年3月最低價(jià)25元/股，骨科的子公司股價(jià)下跌了66%，創(chuàng)下了子公司上市13年來(lái)的最暴跌幅。消費(fèi)市場(chǎng)的擔(dān)憂則更多來(lái)自其高企的市盈率及估值。在雪球平臺(tái)上，有投資者稱(chēng)，在骨科本就偏高的70多倍市盈率炒到近200倍時(shí)，就知道泡沫巨大，暴跌是遲早的事。

骨科的估值的確過(guò)高，有擠泡沫的需要。當(dāng)前，75倍市盈率很難支撐未來(lái)增速市場(chǎng)預(yù)期。盤(pán)和林對(duì)《財(cái)經(jīng)天下》周刊表示。電液推桿供貨商

危險(xiǎn)的高商譽(yù)

公開(kāi)資料顯示，骨科成立于2003年，法定代表人為陳邦。作為專(zhuān)業(yè)骨科連鎖醫(yī)療保健機(jī)構(gòu)，子公司主要從事各類(lèi)骨科疾病診療、術(shù)后服務(wù)與醫(yī)學(xué)驗(yàn)光配鏡。目前，醫(yī)療保健網(wǎng)絡(luò)已遍及中國(guó)大陸、中國(guó)香港、歐洲、美國(guó)、東南亞。

2009年10月，骨科在深交所掛牌上市。自此，頭頂民營(yíng)骨科第一股光環(huán)的它開(kāi)啟了長(zhǎng)達(dá)十余年的增收坦途。

半財(cái)務(wù)報(bào)表披露，2021年骨科銷(xiāo)售收入為150.01億，凈利潤(rùn)為23.23億。而在2009年上市之初，該子公司僅有6億銷(xiāo)售收入，0.9億凈利潤(rùn)。以此推算，上市后的12年里，骨科銷(xiāo)售收入及凈利潤(rùn)增幅均超過(guò)24倍。

正因此，骨科的子公司股價(jià)也一路飆升，收獲了A股眼茅的稱(chēng)號(hào)。2021年，該子公司更是分別創(chuàng)下了每股子公司股價(jià)92.69元和3853.05億總市值的歷史高峰。

對(duì)于骨科的迅速發(fā)展，盤(pán)和林認(rèn)為主要受需求和模式兩方面因素的驅(qū)動(dòng)。首先是需求，近幾年想要通過(guò)激光飛秒和ICT晶體植入術(shù)后來(lái)提高視力的人越來(lái)越多，并且骨科醫(yī)生是稀缺資源，骨科擁有很多醫(yī)生資源。另一方面是模式，通過(guò)基金投資在外擴(kuò)張，將成熟的醫(yī)院納入到上市子公司體系當(dāng)中，將未成熟的骨科放在體外孵化，這很好的提高了上市載體的資產(chǎn)質(zhì)量。電液推桿供貨商

據(jù)悉，在上市后的前幾年，骨科主要通過(guò)自有資金或公開(kāi)募資來(lái)完成新建或收購(gòu)醫(yī)院，平均每年新增約7家骨科，但自2014年起，該子公司開(kāi)始采用上市子公司+并購(gòu)基金的發(fā)展策略，擴(kuò)張步伐加快得十分顯著。據(jù)《南方周末》統(tǒng)計(jì)，從2014年到2021年，骨科參與13次產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金的設(shè)立，累計(jì)出資20.869億，募集高達(dá)219.2億并購(gòu)基金。

半財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)顯示，骨科上市之初已在全國(guó)12個(gè)省(直轄市)設(shè)立了19家連鎖骨科，門(mén)診量累計(jì)達(dá)63.11萬(wàn)人次，術(shù)后量為6.64萬(wàn)例；2014年，其門(mén)診量達(dá)243.25萬(wàn)人次，術(shù)后量為25.04萬(wàn)例；2021年子公司境內(nèi)醫(yī)院174家，門(mén)診部118家，同時(shí)實(shí)現(xiàn)門(mén)診量1019.61萬(wàn)人次，術(shù)后量81.73萬(wàn)例。

馬不停蹄收購(gòu)背后，骨科累計(jì)的商譽(yù)規(guī)模越來(lái)越高。2021年底，子公司商譽(yù)規(guī)模為43.17億。而到了2022年上半年末，子公司商譽(yù)增至46.34億，商譽(yù)凈資產(chǎn)占比接近400%。一般來(lái)說(shuō)，商譽(yù)越高，面臨著減值的風(fēng)險(xiǎn)就越大，對(duì)股票越不利。2021年，骨科計(jì)提的商譽(yù)減值準(zhǔn)備就有2.16億。

值得注意的是，骨科在過(guò)去一年收購(gòu)并表的26家骨科，經(jīng)營(yíng)基本都是虧損的。據(jù)《健識(shí)局》消息，2021年8月，骨科擬3.27億收購(gòu)日照、威海、河源、江門(mén)新會(huì)和棗陽(yáng)部分股權(quán)。但是在收購(gòu)?fù)瓿珊蠖潭?個(gè)月內(nèi)，日照和棗陽(yáng)兩家醫(yī)院業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期就分別虧損了246萬(wàn)元和67萬(wàn)元，河源和威海兩家醫(yī)院的虧損額更是和它們?cè)?020年全年虧損相當(dāng)，均超過(guò)百萬(wàn)元。電液推桿供貨商

日前，在云考察財(cái)務(wù)報(bào)表研討會(huì)上，有投資者詢(xún)問(wèn)近幾年骨科旗下發(fā)生商譽(yù)減值的醫(yī)院數(shù)量和數(shù)額之多的具體原因，以及預(yù)計(jì)在2022年還會(huì)發(fā)生多少減值。

但骨科并未給出正面澄清，只表示子公司在國(guó)內(nèi)外的并購(gòu)始終圍繞戰(zhàn)略和主業(yè)，并購(gòu)前進(jìn)行嚴(yán)格的盡職調(diào)查，并購(gòu)后進(jìn)行全面的賦能整合，總體上保障了項(xiàng)目發(fā)展符合市場(chǎng)預(yù)期。

對(duì)于子公司的高估值和高商譽(yù)是否負(fù)面影響到子公司股價(jià)的問(wèn)題，《財(cái)經(jīng)天下》周刊致電骨科，但截至發(fā)稿前，未得到任何回復(fù)。

（圖/視覺(jué)中國(guó)）

艾芬拐點(diǎn)后，牛股還能延續(xù)嗎？

令骨科憂心的不單是商譽(yù)減值，還有與艾芬醫(yī)生的糾紛。

2020年年末，武漢市中心醫(yī)院急診科主任艾芬發(fā)文稱(chēng)，自己在武漢骨科進(jìn)行了人工晶體植入術(shù)后治療白內(nèi)障，但術(shù)后視力更差了，甚至出現(xiàn)了視網(wǎng)膜脫落，導(dǎo)致右眼近乎失明。此后，艾芬開(kāi)始了針對(duì)骨科集團(tuán)的一系列維權(quán)活動(dòng)。電液推桿供貨商

今年4月27日，骨科官方還發(fā)聲明稱(chēng)，支持近日當(dāng)事醫(yī)生王勇對(duì)外發(fā)聲依法維權(quán)，以保護(hù)醫(yī)生人格權(quán)和職業(yè)尊嚴(yán)免受侵犯，并明確指出，不能接受艾芬堅(jiān)持的愛(ài)爾病歷造假的嚴(yán)重污蔑，呼吁走專(zhuān)業(yè)的醫(yī)療保健鑒定和司法鑒定。

雖然與艾芬的糾紛一直未有定論，但骨科的子公司股價(jià)卻因此開(kāi)始一路震蕩下跌。從2021年2月最高點(diǎn)時(shí)的72.27元/股，下行至今年3月最低點(diǎn)25.02元/股，9個(gè)月內(nèi)，子公司子公司股價(jià)已跌去65%，總市值蒸發(fā)超2300億。

而且，中國(guó)裁判文書(shū)網(wǎng)也顯示，骨科在2014年至2020年期間共發(fā)生75起醫(yī)療保健損害案件，賠償金額從數(shù)萬(wàn)元至數(shù)十萬(wàn)元不等。另?yè)?jù)天眼查數(shù)據(jù)，骨科所投資的多家關(guān)聯(lián)子公司在2022年遭到行政處罰，處罰次數(shù)累計(jì)達(dá)到12次。

今年1月，骨科創(chuàng)始人陳邦發(fā)布了一封《全面擁抱社會(huì)監(jiān)督，推動(dòng)自我革新》的致員工信，稱(chēng)骨科歡迎社會(huì)監(jiān)督，將成立由總裁牽頭的專(zhuān)門(mén)機(jī)構(gòu)，推進(jìn)醫(yī)療保健和經(jīng)營(yíng)管理規(guī)范。

也有一些員工向媒體透露，過(guò)去一年里，骨科的內(nèi)部已經(jīng)發(fā)生了不少變化，以前開(kāi)會(huì)重點(diǎn)談怎么完成目標(biāo)和任務(wù)，現(xiàn)在會(huì)要求講究醫(yī)學(xué)質(zhì)量。

盡管曾經(jīng)的牛股骨科近來(lái)倍顯熊態(tài)，但其身后仍然站著不少支持的券商和明星基金，子公司高管也在不斷加倉(cāng)。電液推桿供貨商

此前，國(guó)海證券對(duì)骨科2021年財(cái)務(wù)報(bào)表及2022年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)稱(chēng)，禽流感之下，骨科行業(yè)龍頭韌性有望展現(xiàn)。一方面，骨科需求如近視控制、各類(lèi)眼病的術(shù)后治療、屈光術(shù)后等需求相對(duì)剛性，隨著禽流感得到控制，需求將后移而非消失；另一方面，子公司醫(yī)療保健機(jī)構(gòu)廣泛分布于全國(guó)和全球，部分地區(qū)的禽流感爆發(fā)料對(duì)子公司整體業(yè)績(jī)市場(chǎng)預(yù)期負(fù)面影響有限。

近年來(lái)，醫(yī)保相關(guān)政策頻繁出臺(tái)，對(duì)很多醫(yī)療保健服務(wù)企業(yè)產(chǎn)生了極大沖擊，但是骨科主營(yíng)的屈光、視光業(yè)務(wù)不屬于醫(yī)保范圍，因此具有較強(qiáng)的免疫力。數(shù)據(jù)顯示，屈光、視光和白內(nèi)障項(xiàng)目為骨科銷(xiāo)售收入貢獻(xiàn)前三大頭，在2021年分別貢獻(xiàn)了55.2億、33.78億和21.91億銷(xiāo)售收入。

據(jù)中金子公司測(cè)算，2030年，近視防控工作消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)約2100億，十年復(fù)合增速約13.7％；預(yù)計(jì)2030年屈光、白內(nèi)障術(shù)后消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模均有望達(dá)1000億，十年復(fù)合增速分別達(dá)到21.4％、15.6％。另有報(bào)告預(yù)測(cè)，未來(lái)我國(guó)骨科醫(yī)療保健服務(wù)消費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模在未來(lái)5年有望保持16%速度快速增長(zhǎng)，2025年或?qū)⒓s達(dá)2521.5億。

對(duì)骨科來(lái)說(shuō)，未來(lái)巨大的行業(yè)快速增長(zhǎng)空間或許是此刻子公司股價(jià)再度下跌后，為數(shù)不多的好消息了。